截止2017年5月30日，新三板479家環保公司2016年年報已披露456家。我們對水處理、固廢處理、大氣治理、環保監測咨詢及信息化、節能管理、環保機械6個細分行業進行深度分析，并對這6個行業的細分業務領域進行對比，得到以下結論：

新三板環保行業投資觀點：

細分行業業績分化明顯，固廢處理、節能管理、環保機械板塊增速領先。2016年，新三板環保行業總體實現營業收入481.91億元，同比增長8.13%。總體實現凈利潤46.45億元，同比增長3.90%。（1）從營業收入占板塊總體比重來看，水處理（31.98%）占比最高，其次是固廢處理（24.88%）和環保機械（14.50%）。（2）從凈利潤占板塊總體比重來看，水處理（37.31%）占比最高，其次是固廢處理（17.57%）和環保機械（15.20%）（3）從營業收入增速來看，節能管理（21.19%）營收增速最高，領先于環保監測咨詢及信息化（15.17%）以及大氣治理（8.53%）。（4）從凈利潤增速來看，固廢處理（30.40%）凈利潤增速最高，領先于節能管理（18.44%）、環保機械（7.73%）。同時，環保監測咨詢及信息化板塊以及水處理板塊凈利潤分別下滑7.35%和3.72%。（注解：本報告在《新三板環保行業2017年下半年投資策略》基礎上，將節能類公司以及在5月1日后補出年報的公司數據納入統計。）

盈利能力保持平穩，下游占款相對擴大，資產負債率下降。（1）盈利能力保持平穩。2016年行業整體毛利率和凈利率分別為31.24%和9.75%，較2015年的31.31%和10.11%變化不大。（2）從現金流來看，應收賬款繼續攀升，上下游占款比重差距進一步擴大。2016年，應收賬款同比擴大21.22%，增長至225.67億元；應收賬款占營業收入比重由41.77%上升至46.83%，增加5.06pct。應付賬款為133.15億元，同比增長16.69%；應付賬款占營收比重由25.60%上升至27.63%。（3）資產負債率小幅下降。板塊整體資產負債率同比下降2.74pct至45.51%。

企業業績分化明顯，關注滿足創新層指標的新增公司。根據Choice和Wind相關數據，2017年479家新三板環保公司中61家進入創新層。在2016年已進入創新層的48家環保公司中，32家繼續滿足創新層標準。此外，根據全國股轉系統2017年5月30日發布的《2017年掛牌公司創新層篩選名單》，新增29家環保公司滿足創新層的篩選標準，其中水處理14家，固廢處理7家，大氣治理2家，節能管理3家，環保監測咨詢及信息化3家。

一、新三板環保行業公司年報分析

截止到2017年5月30日，新三板479家環保行業公司中，456家2016年年報已披露完畢，23家公司發布年報延期披露公告。我們根據主營業務不同，將年報披露完畢的新三板環保公司劃分為六個細分行業，包括：水處理164家，固廢處理71家，大氣治理55家，環保監測咨詢及信息化71家，節能管理29家，環保機械66家。

1.1新三板環保行業年報概述：總體業績增長，板塊增速分化

新三板環保行業：2016年整體營業收入、凈利潤平穩增長。我們對水處理、固廢處理、大氣治理、監測咨詢及信息化、節能管理、環保機械這6個細分行業進行深度分析。根據2016年年報數據，新三板環保行業2016年總體營業收入同比增長8.13%至481.91億元，總體凈利潤同比增長3.90%至46.45億元。

盈利能力保持平穩，下游占款相對擴大，資產負債率下降。（1）盈利能力保持平穩。2016年新三板環保板塊整體毛利率和凈利率分別為31.24%和9.75%，較2015年的31.31%和10.11%變化不大。（2）從現金流來看，應收賬款繼續攀升，上下游占款比重差距進一步擴大。2016年，應收賬款同比擴大21.22%，增長至225.67億元；應收賬款占營業收入的比重由41.77%上升至46.83%，增加5.06pct。應付賬款為133.15億元，同比增長16.69%；應付賬款占營收比重由25.60%上升至27.63%。（3）資產負債率小幅下降。板塊整體資產負債率同比下降2.74pct至45.51%。

細分行業業績分化明顯，固廢處理、節能管理、環保機械板塊增速領先。（1）從營業收入占板塊總體比重來看，水處理（31.98%）占比最高，其次是固廢處理（24.88%）和環保機械（14.50%）。（2）從凈利潤占板塊總體比重來看，水處理（37.31%）占比最高，其次是固廢處理（17.57%）和環保機械（15.20%）。（3）從營收增速來看，節能管理（21.19%）營收增速最高，領先于監測咨詢及信息化（15.17%）和大氣治理（8.53%）。（4）從凈利潤增速來看，固廢處理（30.40%）凈利潤增速最高，領先于節能管理（18.44%）和環保機械（7.73%）。同時，監測咨詢及信息化板塊和水處理板塊凈利潤分別下滑7.35%和3.72%。

對比來看，A股環保板塊整體業績好于新三板環保板塊。2016年A股環保板塊79家公司總體實現營收1873.99億元，同比增長33.37%，實現凈利潤230.71億元，同比增長21.62%，整體成長性優于新三板公司。

二、新三板環保行業分層概況

根據Choice和Wind相關數據，2017年479家新三板環保公司中61家進入創新層。根據已披露企業2016年年報數據，2016年已進入創新層的48家環保公司中，32家繼續滿足創新層標準。此外，根據全國股轉系統2017年5月30日發布的《2017年掛牌公司創新層篩選名單》，新增29家環保公司滿足創新層的篩選標準，其中水處理14家，固廢處理7家，大氣治理2家，節能管理3家，環保監測咨詢及信息化3家。

3.2新三板固廢處理：利潤顯著提高，垃圾焚燒、危廢處置表現亮眼

固廢處理板塊整體營收穩定增長，利潤顯著提升。2016年頻發的危廢污染事件以及“土十條”政策的出臺，帶動新三板固廢板塊業績增長。以信息披露完全的71家固廢處理公司為樣本，2016年板塊總體實現營業收入119.89億元，同比上升7.14%。凈利潤方面，2016年實現凈利潤8.16億元，同比增長30.40%。

從營業收入增速來看，2016年營業收入增速在100%以上的公司有6家，包括金蓬股份（10717萬元，259.23%）、恒譽環保（3813萬元，188.61%）、赫得環境（2097萬元，133.92%）、金利股份（83223206萬元，122.88%）、復潔環保（9587萬元，114.70%）、匯鑫嘉德（2564萬元，112.01%）。

從凈利潤增速來看，2016年凈利潤增長100%以上的公司有10家，分別是路德環境（1589萬元，4354.96%）、東立科技（1926萬元，2152.64%）、永葆環保（3141萬元，977.80%）、復潔環保（1542萬元，542.31%）、永平資源（2616萬元，355.14%）、金蓬股份（3692萬元，240.77%）、松赫股份（2407萬元，203.46%）、芳源環保（189萬元，193.56%）、豐源環保（558萬元，180.60%）、環創科技（1443萬元，102.34%）。

盈利能力改善，上下游占款趨近。（1）盈利能力小幅提升。2016年板塊整體毛利率為21.86%，較2015年提升0.33pct；凈利率為7.07%，較2015年提升1.31pct。（2）從現金流來看，上下游占款水平相近。2016年，應收賬款為27.77億元，應付賬款為27.34億元，分別同比增加15.97%和27.67%。應收賬款、應付賬款占營收比重分別為23.16%、22.81%，較2015年的21.40%和19.14%略有提高。（3）資產負債率變動不大。2016年板塊資產負債率為46.84%，較2015年的46.90%變動不大。

細分領域業績高速增長，垃圾焚燒板塊居首。我們根據業務不同，將新三板固廢板塊進一步細分為市政環衛（11家）、垃圾焚燒（3家）、資源回收（34家）、危廢處置（20家）、污泥處理（12家）五個細分領域，其中7家公司同時涵蓋多個領域。2016年，五個細分領域均實現營收、凈利增長。

市政環衛：板塊2016年實現營業收入9.89億元，同比增長15.20%。實現凈利潤1.13億元，同比增長9.48%。

垃圾焚燒：板塊整體業績增速較快。2016板塊整體實現營業收入6.05億元，同比增長32.71%。實現凈利潤1.04億元，同比增長53.19%。

資源回收：板塊實現利潤高增長。2016年板塊整體實現營業收入87.41億元，同比增長5.47%，實現凈利潤4.43億元。同比增長42.28%。

危廢處置：板塊2016年實現營收23.44億元，同比增長16.73%。實現凈利潤2.52億元，同比上升37.07%。

污泥處理：板塊2016年實現營收9.66億元，同比增長18.11%。實現凈利潤0.78億元，同比增長14.41%。

（注釋：部分公司業務跨多個細分領域但具體比例未披露，故細分領域數據有重復計算，加總大于固廢處理板塊整體數據。）

對比來看，新三板固廢處理板塊利潤增速高于A股固廢處理扮板塊。2016年A股對應板塊16家公司整體實現營業收入421.95億元，同比增長17.70%；實現凈利潤46.04億元，同比增長19.05%。新三板利潤增速高于A股，行業處于高速增長期，細分優勢明顯。

壹鳴環境：垃圾焚燒飛灰處置業務高速發展。公司主營業務為垃圾焚燒飛灰處置。2016年，公司實現營業收入1.35億元，同比增加73.81%。實現凈利潤3665.51萬元，同比增加65.71%。公司在垃圾焚燒飛灰處置領域具有競爭優勢。2016年，公司飛灰處理收入同比增長127.27%；穩定劑銷售收入同比增長了59.04%。公司建設運營的天津市固廢集中處置與綜合利用中心為天津市五家垃圾焚燒發電廠及部分北京垃圾焚燒發電廠提供飛灰處置服務。公司拳頭產品ES系列穩定劑供應國內主要的垃圾焚燒飛灰處理企業，根據公司2016年年報披露，該系列產品市場占有率達到25%。

藍德環保：處理技術領先，項目經驗豐富。公司主營業務為垃圾滲濾液和餐廚垃圾處理。2016年公司實現營業收入2.82億元，同比增長46.04%。實現凈利潤4238.88萬元,同比增長25.86%。公司在餐廚垃圾處理領域處于領先水平，研發并建成全國第一個200噸廚余垃圾無害化處理項目。同時，公司在全國成功建設了50多個相關項目，具有豐富的項目經驗。

3.3新三板大氣治理：營收小幅增加，利潤微幅改善

2016年板塊整體營收、凈利潤小幅改善。由于大氣監管政策加強，大氣治理板塊2016年業績小幅改善。以55家信息披露完全的大氣治理公司為樣本，2016年板塊整體實現營業收入62.18億元，同比增長8.58%。實現凈利潤4.97億元，同比增長1.06%。

從營業收入增速來看，2016年營業收入增速在100%以上的有5家公司，包括國順投資（26980萬元，799.33%）、君和環保（8574萬元，228.20%）、百歐森（3951萬元，172.52%）、萊茵環保（7124萬元，133.48%）、甘肅金海（3203萬元，101.54%）。

從凈利潤增速來看，2016年凈利潤增速在100%以上的有8家公司，包括國力通（289萬元，1915.86%）、柏美迪康（305萬元，745.23%）、百歐森（780萬元，305.69%）、國順投資（2161萬元，213.94%）、中昊環保（941萬元，172.28%）、萊茵環保（1829萬元，126.59%）、平安環保700萬元，118.91%）、藍天集團（、1157萬元，110.49%）。

應收賬款比重上升，資產負債率明顯下降。（1）盈利能力變化不大。2016年板塊整體毛利率和凈利率分別為29.76%和8.02%，相較2015年的29.03%和8.58%變化不大。（2）應收賬款比重相對上升。2016年，應收賬款為36.77億元，同比增長18.87%；應收賬款占營業收入比重為59.14%，較2015年上升5.12pct。應付賬款為22.38億元，同比擴大6.69%；應付賬款占比36.00%,較2015年的36.64%變化不大。（3）資產負債率明顯下降。2016年，板塊整體資產負債率為49.23%，較2015年下降7.24pct。

細分領域業績增速穩健，脫硫脫硝、VOCs治理增速居前。我們根據業務不同，將新三板大氣治理板塊進一步細分為脫硫脫硝（21家）、除塵（19家）、VOCs（19家）三個細分領域，其中20家企業涵蓋多個細分領域。2016年，脫硫脫硝和VOCs領域營業收入、凈利潤均實現增長，除塵領域凈利潤下滑。

脫硫脫硝：脫硫脫硝板塊2016年實現營業收入36.13億元，同比增長1.06%。實現凈利潤3.20億元，同比增長13.11%。

除塵：除塵板塊2016年實現營業收入15.72億元，同比增長25.83%。實現凈利潤6119.06萬元，同比下滑44.82%。

VOCs：2016年，VOCs板塊實現營業收入26.78億元，同比增長9.25%。實現凈利潤1.69億元，同比增長9.17%。

（注釋：部分公司業務跨多個細分領域但具體比例未披露，故細分領域數據有重復計算，加總大于大氣治理板塊整體數據。）

與A股對比，A股大氣治理板塊業績增速較快。2016年，A股大氣治理板塊整體實現營業收入245.72億元，同比增長16.43%。實現凈利潤18.33億元，同比增長10.02%。總體業績增速好于新三板對應板塊。

柏美迪康：除塵系統和VOCs治理并駕齊驅。2016年，公司實現營業收入4569萬元，同比增長78.45%；實現凈利潤305.4萬元，同比增長745.23%。公司營業收入主要由綜合抑塵系統和VOCs大氣治理構成，分別占比占比58.67%和35.51%。根據公司2016年年報披露，截止2017年3月公司已簽訂未執行訂單4000余萬元，增長勢頭強勁。

曉沃環保：斬獲重大項目，業績提升顯著。公司主營業務為工業燃煤設備的煙氣除塵、脫硫、脫硝工程建設和運營。2016年，公司實現營業收入1.38億元，同比增長66.63%；實現凈利潤1236.09萬元，同比增長97.25%。2016年公司在內蒙、天津等地拿下多個大型工業廢氣治理項目，為未來發展打下堅實基礎。

3.4新三板環保監測咨詢及信息化：營收快速提高，盈利能力下滑

2016年板塊整體營收快速提高，但凈利潤同比下降。環保監管標準全面提升是行業業績增長的主要動力。但由于中小企業與大型企業（例如A股公司）在資質和規模方面存在差距，新三板公司面臨競爭加劇，導致營業收入提高，但凈利潤下滑。以71家信息披露完全的環保監測咨詢及信息化公司為樣本，2016年，板塊整體實現營業收入48.90億元，同比增加15.17%。實現凈利潤5.92億元，同比下降7.35%。

從營收增速來看，2016年營業收入增長在100%以上的公司有4家，旭日環保（23509萬元，301.01%）、天鴻設計9873萬元，221.37%）、天和科技（1174萬元，165.09%）、中晟環境（5707萬元，105.01%）。

從凈利潤增速來看，凈利潤增速在100%以上的公司有6家，包括貴州銘誠（1276萬元，240.64%）、天鴻設計（1965萬元，194.64%）、中晟環境（2008萬元，190.03%）、埃森環境（1389萬元，157.62%）、易維科技（1928萬元，105.43%）、天鑒檢測（903萬元，104.88%）。

盈利能力下降，下游占款相對提高，資產負債率下降。（1）從盈利能力來看，2016年盈利能力有所下降。板塊2016年整體毛利率和凈利率分別為42.06%和12.16%，較2015年的42.34%和14.97%有所下降。（2）從現金流來看，下游占款相對較高，且高于新三板環保行業平均水平。2016年，應收賬款為27.62億元，同比增長36.26%；應收賬款占營業收入比重為56.48%，較2015年上升8.74pct，且高于新三板環保行業平均水平。應付賬款為7.92億元，同比增長32.12%；應付賬款占營業收入16.20%，較2015年上升2.08pct。（3）資產負債率有所下降。2016年板塊整體資產負債率為34.15%，較2015年的36.55%有所下降。

細分領域收入增長，利潤下滑。根據業務不同，我們將環保監測咨詢及信息化板塊劃分為監測（37家）和咨詢及信息化（34家）兩個細分領域。2016年，兩個細分領域均呈現出營收增長，利潤下滑的趨勢。

監測領域：37家公司2016年總體實現營業收入19.14億元，同比增長13.01%；實現凈利潤2.33億元，同比下降11.25%。

咨詢及信息化領域：34家公司2016年總體實現營業收入29.76億元，同比增長16.60%；實現凈利潤3.58億元，同比下降4.63%。

A股對應板塊整體業績優良，規模優勢明顯。環保檢測咨詢和信息化業務對企業資質要求較高，大型企業整體優勢較強。2016年A股環保監測咨詢及信息化板塊整體業績增長優于新三板企業。板塊整體實現營業收入156.22億元，同比增長31.57%。實現利潤17.26億元，同比增長20.56%。

伏泰科技：業績增長迅猛，數字環衛業務成熱點。2016年，公司實現營業收入9642.07萬元，同比增長73.56%；實現凈利潤3091.01萬元，同比增長50.98%。其中，2016年的環境信息化業務中的數字環衛業務高速增長，2016年實現營業收入為7308萬元，同比增長92.9%，收入占比75.8%。

旭日環保：具備核心技術優勢，業績高速增長。2016年，公司實現營業收入2.35億元，同比增長301.01%；實現凈利潤3050萬元，同比增長941.88%。公司具備核心技術優勢，自主研發了一整套先進環保技術，包括：湍流式煙氣噴淋脫硫塔、糖蜜酒精廢水預處理裝置、大水量兩相厭氧生物厭氧生物處理系統等。

3.5新三板節能管理：營收高速增長，利潤同步擴大

2016年節能管理板塊收入、利潤穩步增長。以29家信息披露完全的節能管理領域公司為樣本，2016年節能管理板塊總體實現營業收入26.93億元，同比增加21.19%。盈利方面，實現凈利潤3.00億元，同比增長18.54%。政府節能減排政策力度加大是板塊業績增長的主要動力。